Mejor coordinación macro
Se conocieron los números del Tesoro Nacional, del primer semestre. Hay buenas
noticias:
• El Déficit Operativo alcanzó al 1,5% del PBI, probablemente ayudado por el
resultado del blanqueo. Al anualizarlo, se logra un desequilibrio muy inferior
al presupuestado (3 versus 4,2%). Tener un Operativo 29% más bajo que el
previsto, implica que los requerimientos de emisión monetaria al Banco Central,
para el segundo semestre, serán más bajos, lo cual hará consistente a la
política fiscal con la meta de una inflación inferior al 1% mensual, entre
Setiembre y Diciembre.
• La Cuenta de Intereses de la Deuda, que creció apenas 21,8% en Junio; en el
semestre lo hizo al 70% (Ojo al piojo). Consolidando los resultados (primario e
intereses), se llega a un desequilibrio que, anualizado alcanzaría al 5,3% del
PBI es decir casi un punto y medio menos, con respecto al comprometido.
• Particularmente, se evidencia mayor coordinación macroeconómica desde el
mes de Mayo. Hasta Abril, o sea en el primer cuatrimestre, el Gasto Primario
(sin Intereses) venía creciendo al 36% interanual, valor insostenible incluso
para la pauta de política monetaria del Banco Central. En Junio, dicho gasto
creció 25,6% (más de 10 puntos porcentuales de reducción).
• La clave está en los Subsidios Económicos, que cayeron 21,7% interanual en
Junio y 5,1% en el semestre. Están haciendo ajustes tarifarios, sin reducir los
subsidios al transporte en el Gran Buenos Aires. Cuando, después de las
elecciones, puedan ajustar estas tarifas, la Cuenta mensual por aquél concepto,
podría reducirse a la mitad. Con algún esfuerzo adicional, el Déficit Operativo
anual de 2018, podría rondar los 2 puntos del PBI, haciendo factible no sólo la
reducción de la inflación sino también el inicio de las reformas tributaria,
laboral y previsional.
• La recaudación tributaria de Junio fue muy buena: los Recursos Tributarios
Totales crecieron 29,8%; los que van a las provincias 36,9% y el denominado
Subtotal DGI (que no incluye Aduana, ni Seguridad Social) 31,8%. Está claro que
la reactivación se empieza a ver en la performance tributaria y fiscal, aunque
la gente todavía no lo sienta. Algunos crecimientos son impactantes: 47,2; 40,5;
41,0 y 29,6% para Impuestos Internos, a las Naftas, a los Otros Combustibles e
IVA del mercado interno. Todas estas cifras superan en al menos 5 puntos a la
inflación anualizada. Este ritmo de aumento puede continuar en lo que resta del
año, ya que siempre compara con una base baja. Reflejará el crecimiento real de
la economía, si es que el Banco Central consigue domesticar a la tasa de
inflación (ahora Sí, se puede).
¿Y el dólar?
Si hay mejor coordinación desde Mayo, la pregunta es ¿por qué sube el Dólar?
La respuesta es simple: en Junio, el BCRA emitió M$ 42.300 como Adelantos
Transitorios al Tesoro, para que éste pague los aguinaldos. Al mismo tiempo
estaba comprando Reservas, al monetizar en pesos, el ingreso de deuda externa
para Nación, provincias y particulares. Hubo días en que el crecimiento de la
Base Monetaria, interanual, superó el 38%. El Central no intervino en el mercado
de cambios, ni permitió que lo hicieran los bancos oficiales. La mejora en el
precio de la soja y la liquidación de los exportadores contribuyó a agravar el
excedente de liquidez en pesos. El 18 de Julio, en una mega licitación de
vencimientos de LEBAC, se permitió la suba de la tasa de interés, pero no al
nivel requerido para eliminar el excedente de pesos en el sistema. Por eso, el
verde aumentó en los últimos días de la semana pasada.
No hay que preocuparse por la suba del Dólar. El Banco Central tiene las
suficientes Reservas como para enfrentar cualquier corrida, si lo desea. Es más,
en un día (20 de Julio) compró MU$S 411 de nuevas Reservas, generando otro
impulso a la Base Monetaria.
Naturalmente, deberá intervenir, con la colocación de LEBAC mayoristas y con
los Pases activos, para ir disminuyendo la tasa de interés, que tantas críticas
políticas genera.
El volumen acumulado de LEBAC debería ser reducido gracias a la mayor
captación de deuda por parte del Tesoro, absorbiendo pesos en el mercado
interno. Lo puede hacer a través de colocaciones de Títulos Publicos a mayor
plazo que las LEBAC y a una tasa inferior a la que paga el Central. Si ello
ocurriera, no debería asombrarnos que se reduzca la tasa de interés de
referencia, a niveles próximos al 22% en el mes de Setiembre.
¿Es esto factible?. Claro que sí: hay tres razones para que ocurra:
a. Las importaciones crecieron al 24% interanual en Mayo y al 12,4% en los
primeros cinco meses del año (interanual). Comparando Enero de 2017, con Mayo,
la suba en las impo alcanzó al 39,5%, gracias a la reactivación de la economía.
Esta es la forma genuina de eliminar excedentes de liquidez: lograr un mejor
empleo de la política monetaria, asegurando la estabilidad o el suave
crecimiento del Tipo de Cambio, a la vez que baja la tasa de interés y se reduce
la inflación mensual. Hora de sintonía fina, finísima….
b. Los Adelantos Transitorios, del BCRA al Tesoro, que faltan para cumplir el
compromiso de M$ 150.000 anuales (unos M$ 53.500), representan un crecimiento
semestral del 6% en la Base Monetaria, valor consistente con una inflación del
1% mensual entre Agosto y Diciembre. Se van armonizando las Políticas Monetaria,
Cambiaria y Fiscal, a medida que aumentan las importaciones y se reduce el
déficit operativo.
c. Persistirá, por efecto de la mayor actividad económica, la mejora en la
recaudación de impuestos genuinos, como IVA e Impuestos Internos, lo que
permitirá absorber liquidez excedente y a la vez transferir el dinamismo del
crecimiento económico, desde la inversión (pública) en infraestructura y los
subsidios sociales, hacia el desempeño económico de la actividad privada ya
recuperada (Construcción, parte de la Industria y todo el Agro pampeano). Se
cumple así el objetivo de ir bajando impuestos, como las Retenciones y recuperar
parte de esa baja, con el aumento en la Base Gravable y en los anticipos de
impuestos como Ganancias y Bienes Personales.
Tardaron en coordinar las políticas macro.
Recién se ven los primeros resultados, porque la reactivación empieza a
generalizarse y demanda menos inyección de Inversión pública y de Transferencias
a las provincias. Son las precondiciones indispensables para arrancar con las
reformas pendientes. Si el gobierno nacional enfrentara resultados adversos en
las PASO de Buenos Aires, podría, en este horizonte de mayor recaudación de
impuestos genuinos, iniciar la baja (parcial) de los tributos distorsivos, como
los que gravan al gasoil y a los Débitos y Créditos Bancarios.
Sería ideal que, entre el 14 de Agosto y el 22 de Octubre, la sociedad
observara que se da comienzo a la reforma tributaria prometida para 2018. Su
efecto se vería reforzado con un shock de austeridad pública, esto es, una clara
reforma burocrática (Ministerios) que, acompañada de una reducción del gasto
político, hagan ver que “los de arriba” también se ajustan.
Por Lic. Jorge Ingaramo
Fuente: Años de Campo